Methodology Metodología
These are the ideas of Graham, Buffett, Munger, Lynch and Marks, applied where they work best today: companies too small for the institutions that taught them. Four questions decide whether a business enters the portfolio, in this order. Son las ideas de Graham, Buffett, Munger, Lynch y Marks, aplicadas donde hoy funcionan mejor: compañías demasiado pequeñas para las instituciones que las enseñaron. Cuatro preguntas deciden si un negocio entra en la cartera, en este orden.
Owner earnings Owner earnings
Reported profit is an opinion; the cash an owner can actually take out is a fact. I rebuild it from the accounts — separating maintenance capex from growth capex, stripping out what will not repeat, adjusting for working capital that flatters or punishes a given year. In large caps an army of analysts has already done this. Down here nobody has, which is precisely the opportunity: the numbers arrive unchewed, straight from the annual report. El beneficio contable es una opinión; el efectivo que el dueño puede sacar es un hecho. Lo reconstruyo desde las cuentas: separo el capex de mantenimiento del de crecimiento, elimino lo que no se repetirá y ajusto el circulante que embellece o castiga un ejercicio concreto. En las grandes cotizadas un ejército de analistas ya ha hecho ese trabajo. Aquí abajo no lo ha hecho nadie, y esa es justamente la oportunidad: las cifras llegan sin masticar, directas del informe anual.
Margin of safety Margen de seguridad
I value the business on deliberately pessimistic assumptions, then demand a large discount to that number. The discount is not there to make me money — it is there because I will be wrong more often than I would like, and being wrong has to be survivable. Risk is the permanent loss of capital, not the price moving around. A cheap price paid for a deteriorating business is not a margin of safety; it is a slower way to lose. Valoro el negocio con supuestos deliberadamente pesimistas y exijo un descuento amplio sobre esa cifra. El descuento no está para ganar dinero: está porque me voy a equivocar más de lo que me gustaría, y equivocarse tiene que ser sobrevivible. El riesgo es la pérdida permanente de capital, no que el precio se mueva. Un precio barato pagado por un negocio que se deteriora no es margen de seguridad; es una forma más lenta de perder.
Moat Moat
At this size moats are unglamorous and local: the workshop network a tradesman actually needs, the chemistry embedded in a central bank's currency, the treatment plant nobody will re-tender because a failure is catastrophic. I am not looking for brand or technology but for the answer to one question — if a competitor undercut this company by 15%, would the customer switch? When the honest answer is "no, and here is why," it shows up in the margins, year after year. A este tamaño los fosos son poco glamurosos y locales: la red de talleres que un autónomo necesita de verdad, la química embebida en la moneda de un banco central, la planta de tratamiento que nadie va a volver a licitar porque un fallo es catastrófico. No busco marca ni tecnología, sino la respuesta a una pregunta: si un competidor bajara el precio un 15%, ¿se cambiaría el cliente? Cuando la respuesta honesta es "no, y por estas razones", eso aparece en los márgenes, año tras año.
Asymmetry Asimetría
Being right is not enough; you have to be right about something the market has priced wrong. So the last question is about shape, not direction: what protects me if the thesis fails — net cash, hard assets, a business that keeps working — and how many independent ways can this go right? I want a floor I can describe in one sentence and an upside that does not depend on a single event happening on schedule. Concentration only makes sense when that shape is heavily skewed in my favour. Acertar no basta; hay que acertar en algo que el mercado ha valorado mal. Por eso la última pregunta va de forma, no de dirección: qué me protege si la tesis falla —caja neta, activos reales, un negocio que sigue funcionando— y por cuántas vías independientes puede salir bien. Quiero un suelo que pueda describir en una frase y un potencial que no dependa de que un único evento ocurra en fecha. Concentrar solo tiene sentido cuando esa forma está muy inclinada a mi favor.
Where I look, and why Dónde busco, y por qué
I look on AIM, the TSXV and in continental Europe — companies no analyst covers and no institution can touch. The work is mostly reading: several years of annual reports front to back, filings, contract announcements, and whatever can be learned about the people running the business and how they are paid. The thesis gets written before the position is opened, because writing is how you find out whether you actually understand something. Miro en AIM, el TSXV y Europa continental: compañías que ningún analista cubre y que ninguna institución puede tocar. El trabajo es sobre todo leer: varios años de informes anuales de principio a fin, hechos relevantes, anuncios de contratos y lo que se pueda averiguar sobre quién dirige el negocio y cómo cobra. La tesis se escribe antes de abrir la posición, porque escribir es la forma de descubrir si de verdad entiendes algo.
I sell for three reasons: the thesis is broken, the price has reached the value, or the money is clearly better used elsewhere — not because a position fell, and not because it rose. Most of the time the correct action is none at all. Vendo por tres motivos: la tesis se ha roto, el precio ha alcanzado al valor, o el dinero está claramente mejor empleado en otra parte. No porque una posición haya caído, ni porque haya subido. La mayor parte del tiempo la acción correcta es ninguna.